الخلفية الماكرو في 15 مايو ليست داعمة للذهب بالمعنى التقليدي. Fed قالت في 29 أبريل إن النشاط الاقتصادي “يتوسع بوتيرة صلبة”، لكنها أضافت أن التضخم “مرتفع” جزئيًا بسبب ارتفاع أسعار الطاقة العالمية، وأن تطورات الشرق الأوسط تزيد حالة عدم اليقين. هذه الصياغة مهمة: هي لا تعطي الذهب دعمًا خالصًا من بوابة الركود، بل تعطيه دعمًا جزئيًا من بوابة التضخم/المخاطر، في الوقت نفسه الذي ترفع فيه تكلفة الفرصة البديلة لحيازة أصل لا يدر عائدًا.
التحول الحالي في أسواق الذهب العالمية لا يعتمد فقط على الطلب الدفاعي التقليدي، بل يتأثر أيضًا بإعادة تسعير الفائدة الأمريكية وارتفاع العوائد الحقيقية، ما يجعل حركة الذهب أكثر ارتباطًا بالسياسة النقدية والتوترات الجيوسياسية في آن واحد.
الذهب يدخل مرحلة إعادة تسعير
لا يزال الذهب يحافظ على تداولاته فوق مستوى 4,500 دولار، في وقت تستقر فيه عوائد السندات الأمريكية لأجل 10 سنوات قرب 4.54% ويتداول مؤشر الدولار بالقرب من 99، ما يعكس استمرار الضغوط الماكروية على المعدن النفيس.
هيكل السوق الحالي يعكس بيئة إعادة تسعير مدفوعة بالسيولة، حيث تواصل مخاوف التضخم وارتفاع أسعار الطاقة وتشدد التوقعات النقدية الحد من الزخم الصعودي.
Reuters في 15 مايو ربطت هبوط الذهب بارتفاع العوائد والدولار، مع صعود النفط إلى ما فوق 109 دولارات للبرميل بفعل اضطرابات مضيق هرمز. هذا المزيج مهم مؤسسيًا لأن الذهب لم يعد يتحرك فقط كـ “ملاذ آمن”، بل كأصل يتلقى ضغوطًا متزامنة من العوائد الاسمية الأعلى ومن إعادة تسعير مسار الفائدة الأمريكية. الاستنتاج التحليلي هنا: علاوة الملاذ الآمن ما زالت قائمة، لكنها أصبحت مشروطة بحدة التوتر الجيوسياسي أكثر من كونها تلقائية.
ترابط الأصول: العلاقة العكسية مع العوائد الحقيقية والعملات الرئيسية
البيانات الحالية تؤكد النمط الكلاسيكي: صعود الدولار والعوائد يضغط الذهب، بينما أي تراجع فيهما يحرر سعره. Reuters قالت إن الدولار سجل أكبر مكسب أسبوعي له في أكثر من شهرين، وإن الأسواق خفضت احتمالات خفض الفائدة القريب، بل بدأت تسعّر احتمال رفع لاحق. Bloomberg رأت الشيء نفسه تقريبًا من زاوية مختلفة: الذهب هبط لأن المستثمرين في الأسواق العالمية أعادوا تقييم مسار الفيدرالي بعد صدمة التضخم المرتبط بالحرب.
هذه ليست مجرد علاقة وصفية؛ إنها علاقة تسعير. عندما يرتفع DXY إلى نطاق 98.83–99.17، ويستقر العائد لأجل 10 سنوات فوق 4.5%، تتراجع حساسية المستثمر المؤسسي تجاه الذهب كأداة تحوط فوري، خصوصًا إذا كان التضخم نفسه يرفع العوائد الحقيقية المتوقعة أو يقلل احتمالات التيسير. الترجمة المؤسسية لذلك: الذهب لا يفقد جاذبيته الاستراتيجية، لكنه يفقد جزءًا من الزخم التكتيكي عند كل إعادة تسعير صعودية للعائد الحقيقي.
السياسة النقدية:
ما الذي قاله الفيدرالي، ولماذا لم يعد السوق يبني سردية خفض سريع؟
الفيدرالي أبقى النطاق المستهدف للفائدة عند 3.50%–3.75% في 29 أبريل، وأبقى فائدة الاحتياطي عند 3.65%. في بيان الفائدة قال إن التضخم مرتفع وأن تطورات الشرق الأوسط تضيف عدم يقين، بينما أوضح باول في المؤتمر الصحفي أن “لا أحد” في اللجنة كان يدفع لرفع فوري، لكنه شدد عمليًا على فكرة الحياد والحاجة إلى قرارات يمكن الدفاع عنها لاحقًا، لا إلى وعود سريعة بسلوك توسعي.
هذا يترجم إلى نتيجة واحدة: المنحنى القصير لم يعد يسعّر خفضًا وشيكًا، بل يسعّر بقاء المعدلات مرتفعة لفترة أطول أو احتمال رفع لاحق إذا استمر التضخم المدفوع بالطاقة. Reuters ذكرت أن الأسواق بدأت تخرج خفض الفائدة من التسعير القريب، وأن احتمال الرفع بحلول ديسمبر ارتفع بشكل ملموس. وهذا يفسر لماذا أصبح الذهب حساسًا جدًا لأي قراءة تضخم أو صدمة نفطية جديدة ضمن مشهد الاقتصاد العالمي.
التقييم النقدي المحايد
HSBC قالت في يناير إن الذهب قد يصل إلى 5,000 دولار في النصف الأول من 2026، لكنها في الوقت نفسه خفضت متوسط 2026 إلى 4,587 وحددت نطاقًا واسعًا جدًا بين 3,950 و5,050 وأقرت بأن نهاية 2026 قد تكون عند 4,450. هذه ليست نبرة تفاؤلية خالصة؛ هي إطار يسمح بصعود قوي مع اعتراف صريح بأن التصحيح قد يكون حادًا إذا تراجعت المخاطر الجيوسياسية أو توقف الفيدرالي عن التيسير. نقطة الضعف هنا أن الملخص الإعلامي يلتقط الهدف الأعلى بسهولة، لكنه لا يعطي وزنًا كافيًا لعرض النطاق أو لتوقيت الانعكاس داخل السنة.
ANZ كان أكثر مباشرة في منطق “الدعم البنيوي”: رفع هدف نهاية 2025 إلى 3,800 وتوقع ذروة قرب 4,000 بحلول يونيو 2026، مستندًا إلى الطلب الاستثماري، وشراء البنوك المركزية، وضعف الدولار، وتيسير السياسة. لكن هذا الطرح أيضًا يفتقر إلى شفافية كاملة في جانب المخاطر: لا يحدد بدقة ما إذا كان السيناريو الهابط يأتي من تعافٍ في الدولار، أو مفاجأة في العوائد الحقيقية، أو انحسار التوترات، أو إعادة تسعير حادة في السوق. هذا ليس خطأ في التوقع بقدر ما هو قيد في الإفصاح.
Bloomberg، من جهتها، وصفت الاتجاه الطويل الأجل بأنه قابل للارتداد بسبب الطلب المركزي، وعدم اليقين الجيوسياسي، وتوقعات خفض الفائدة، والتنويع بعيدًا عن الأصول المقومة بالدولار. القراءة النقدية هنا أن هذه الحجة صحيحة في المستوى البنيوي، لكنها تميل إلى افتراض استمرار النظام نفسه بدل اختبار ما يحدث إذا انتقلت السوق إلى نظام عوائد أعلى لفترة أطول.
السيناريوهات المحايدة
السيناريو الأساسي: بقاء الذهب في نطاق أعلى من 4,500 مع مقاومة واضحة عند 4,601–4,656 طالما ظل العائد لأجل 10 سنوات فوق 4.5% وظل DXY قريبًا من 99.
السيناريو الصعودي: إذا تباطأت العوائد الحقيقية أو هبط الدولار مع تراجع مفاجئ في صدمة الطاقة، يمكن اختبار 4,761 ثم العودة إلى نطاقات أعلى؛ هذا سيناريو مشروط، لا افتراضي.
السيناريو الهابط: إذا استمر النفط فوق 109 دولارات وبقيت الأسواق تسعّر فائدة أمريكية أعلى لفترة أطول، فإن كسر 4,496 يفتح 4,441 ثم 4,336 كمناطق متابعة تقنية ضمن تحركات الأسواق المالية العالمية.